中國壓低人民幣以推進人民幣匯率市場化的行動令人興奮，但值得注意的是，1月1日以來，盡管在周三觸及五個月低點，但人民幣兌美元不過才下跌了1.2%。

    相比之下，土耳其里拉下跌了2.8%，俄羅斯盧布下跌了8.6%，智利比索下跌了6.3%。智利出口的銅有很多銷往了中國。

    可見，人民幣的這輪跌勢算不上劇烈。事實上，這顯示出政府將以多么緩步的方式推進人民幣匯率市場化。而中國能否繼續在不引發嚴重金融震蕩的情況下推進匯率市場化進程仍是個未知數。

    就像《華爾街日報》(The Wall Street Journal)最初在周三所報道的那樣，中國央行對市場進行了刻意的干預。但盡管如此，據美銀美林(Bank of America Merrill Lynch)分析，人民幣仍是過去一年中表現最好的新興市場貨幣。其分析顯示，經貿易和通貨膨脹因素調整后，人民幣在截至1月31日的12個月上漲了8.3%。如果將時間范圍擴大到兩年半，人民幣的貿易加權實際匯率上漲了20%。貿易加權實際匯率衡量的是一種貨幣兌一籃子貿易伙伴國貨幣的價值，這一籃子貨幣根據貿易關系的緊密程度被賦予不同的權重。此外，貿易加權實際匯率還考慮到了通貨膨脹的影響，因為通脹會使本國的出口商品更加昂貴。

    最根本的問題是，全球經濟已經放緩，而中國主要新興市場競爭對手的貨幣紛紛貶值，在這種情況下，中國的制造商在海外市場上不得不以高得多的價格出售商品。這不符合以出口為支柱的中國經濟的最大利益。雖然中國正試圖將經濟增長模式從出口驅動型轉變為消費驅動型，但中國承擔不起在這一過程中給出口業帶來過重打擊的代價，唯恐這會增加企業破產和失業的風險。

    問題在于，對貿易方面利益的考慮并非人民幣匯率這輪跌勢的主要驅動因素。中國央行針對的是由投機者主導的資本流入。雖然中國央行抑制人民幣升值勢頭的行動顯然是在為放寬人民幣兌美元每日交易波動區間做準備，但實際上也含蓄地承認了，雖然中國政府制定有相關限制舉措，但海外資金仍在流入。這些流入的資金推動中國影子銀行業快速成長，進而促使中國許多城市房價維持高企，泡沫風險無法得到化解。

    中國央行此前的政策一直是鼓勵人民幣升值，這讓國內出口商承受壓力并使政府對于房價過高感到擔憂。自中國2010年6月進一步推進匯率改革以來，中國央行逐步提高人民幣中間價水平，促成了人民幣緩慢升值的走勢。不管這么做是為了平息美國方面的指責，還是為了降低經濟對出口的依賴，結果就是使有關人民幣將持續不斷走高的預期變得根深蒂固。

    人民幣由此成為投機者們的最愛。因為押注人民幣走高能帶來豐厚回報，而且人民幣的上漲總是非常穩健有序。美銀美林(Bank of America Merrill Lynch)全球新興市場經濟學家埃茲(Alberto Ades)表示，這是一種單向交易策略，沒有波動風險。

    因此，雖然市場對于人民幣當前這輪下跌的反應體現了中國決策者們對于人民幣幣值仍具有影響力，但并不意味著這一行動能取得預想的結果。投機者們對該行動的解讀與中國政府的初衷并不相符。

    當人民幣交易區間被放寬，同時人民幣被允許更自由地浮動時，會發生怎樣的情況？如果投資者目前認為押注人民幣單邊走高的策略已無效，不難想象資金流動將突然逆轉，大量資金將流出，從而對金融市場流動性造成程度大于中國央行料想水平的打擊。中國央行應該留意這一風險。

    人民幣距離成為一種完全自由浮動、完全國際化和完全可兌換的貨幣還有較長一段路要走。不過，在此之前，中國決策者嘗試增加金融開放性而與市場展開的互動，可能會對中國以及全球其他國家的經濟產生深遠影響。